財信證券股份有限公司劉敏對東方證券進行研究并發(fā)布了研究報告《資管業(yè)務穩(wěn)居行業(yè)龍頭，配股助力提升核心競爭力》，本報告對東方證券給出買入評級，認為其目標價位為15.97元，當前股價為11.01元，預期上漲幅度為45.05%。
東方證券(600958)
投資要點：
事件：東方證券披露2021年年報，公司實現(xiàn)營業(yè)收入243.70億元，同比增長5.34%，歸母凈利潤為53.71億元，同比增長97.26%，基本EPS為0.73元，同比增長92.11%，加權平均ROE為9.02%，同比增加4.17個百分點。單季度來看，公司2021Q4實現(xiàn)營業(yè)收入55.30億元，歸母凈利潤10.51億元(同比扭虧，2020Q4為虧損，環(huán)比下滑35.12%)。業(yè)績符合此前業(yè)績快報數(shù)據(jù)，也基本符合我們預期。
資本中介、資管、經(jīng)紀高增長，自營業(yè)務仍待去方向化轉型。2021年度業(yè)績來看，公司業(yè)績增長主要受益于國內(nèi)宏觀政策穩(wěn)中有力，經(jīng)濟持續(xù)恢復，市場交投活躍，公司資管、經(jīng)紀及資本中介等主要業(yè)務板塊收入增加明顯;另一方面，公司信用減值損失同比大幅減少。具體來看，公司資管業(yè)務、經(jīng)紀、投行、資本中介收入及同比增速分別為36.22億元(+46.94%)、36.17億元(+38.00%)、17.05億元(+7.77%)、14.64億元(+87.96%)，公司自營收入同比大幅下滑，自營業(yè)務收入為33.01億元，同比下滑36.21%，主要是第一、三季度自營業(yè)務收益拖累影響。經(jīng)測算，公司2021年Q1、Q2、Q3、Q4自營業(yè)務年化收益率分別為0.95%、4.05%、0.94%、2.52%。公司自營業(yè)務收益仍然不穩(wěn)定，公司自營業(yè)務板塊仍然有待去方向、降波動，向銷售交易業(yè)務轉型。資本中介業(yè)務大幅增長，一方面得益于兩融利息收入的大幅增長，2021年公司兩融利息收入14.37億元，同比增長30.7%，另一方面，公司進一步優(yōu)化債務結構，降低融資成本，公司利息支出減少2.42億元，2021年公司短期融資券利息支出2.24億元，同比減少55.8%。信用減值方面，公司信用減值準備計提13.14億元，主要是計提股票質(zhì)押信用減值準備，較2020年計提減少66.18%，其中Q4計提10.58億元。目前公司股票質(zhì)押余額126.51億元，已計提53.82億元信用減值準備，占比42.54%。
資管業(yè)務穩(wěn)居行業(yè)龍頭，匯添富基金持續(xù)貢獻增量業(yè)績。公司資管業(yè)務保持行業(yè)龍頭地位，資產(chǎn)管理業(yè)務凈收入排名行業(yè)第1位，公司以封閉產(chǎn)品作為客戶長期投資工具，資管長期投資業(yè)績保持行業(yè)前列，根據(jù)公司年報信息，截至2021年末，東證資管近七年股票投資主動管理收益率294.35%，排名位于行業(yè)首位，固定收益類基金近五年絕對收益率30.82%，排名行業(yè)前20%。資2021年產(chǎn)管理業(yè)務規(guī)模維持增長趨勢，公司公募基金管理規(guī)模的大幅提升為公司資管規(guī)模增長的主要驅(qū)動力，2021年末公司公募基金管理規(guī)模2696.22億元，占比74%，同比增長35.06%。我們認為，在居民財富日益增長、國家注重直接融資比重提升的環(huán)境下，東證資管憑借優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人才以及多年來樹立的主動管理資產(chǎn)管理品牌優(yōu)勢，面臨較大的發(fā)展空間。公司參股公募基金匯添富市場地位位于行業(yè)前列，2021年公司實現(xiàn)長期股權投資收益(主要是匯添富投資收益)14.44億元，同比增長19.10%。根據(jù)年報信息，2021年末，匯添富年末管理總規(guī)模突破1.2萬億元，非貨幣理財公募基金規(guī)模超人民幣6100億元，排名位于行業(yè)前列。公募基金擴容趨勢下匯添富基金有望持續(xù)為公司貢獻業(yè)績增量。
投資建議：公司立足上海，憑借區(qū)位優(yōu)勢及上海打造國際金融中心、全球資管中心政策支持下，公司各項業(yè)務有望較快發(fā)展。公司A+H股配股事項已獲得證監(jiān)會批復，配股即將實施，配股將進一步夯實公司資本實力，提升公司投資銀行業(yè)務、財富管理與證券金融業(yè)務、銷售交易業(yè)務等核心競爭力，且公司業(yè)績發(fā)布會上提到公司明確以ROE為導向的考核體系。2021年公司投資銀行業(yè)務競爭力大幅提升，股權融資規(guī)模指標邁入行業(yè)前十，在注冊制將全面實施的紅利下公司投資銀行業(yè)務有望快速發(fā)展。根據(jù)市場情況及公司年報情況，我們更新了公司的盈利水平預測及評級，在假設公司2022年配股按計劃實施、募集資金168億元情況下，預計2022/2023/2024年營業(yè)收入286.11/321.83/364.09億元，歸母凈利潤分別為66.22/87.07/108.53億元(原為67.51/86.24/--億元)，對應增速分別為23.29%/31.48%/24.66%，以最新股本測算的2022/2023/2024年EPS分別為0.95/1.24/1.55元/股，測算BPS分別為9.17/12.29/13.25元/股。我們測算2022-2024年公司ROE水平分別為8.83%/9.75%/10.93%，根據(jù)行業(yè)平均估值水平情況，綜合考慮公司未來ROE水平及業(yè)績增速，我們給予公司2022年1.1-1.3倍PB，對應合理市值為945-1117億元，有23%-45%的上漲空間，維持公司“推薦”評級。
風險提示：市場交投活躍度下降拖累經(jīng)紀業(yè)務;政策收緊導致投行業(yè)務發(fā)展不及預期;市場波動加劇拖累資管、自營投資業(yè)務;資本市場改革不及預期;金融監(jiān)管趨嚴;配股進度不及預期;融資類業(yè)務面臨的信用風險。
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，廣發(fā)證券陳福研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達82.17%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利68.77億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為11.24。
